11. Dezember 2023, Tägliche Marktsicht

Die erste Etappe ist vorbei, die zweite wird schwieriger

In dieser Woche folgt der letzte Reigen der Zinsentscheide der Zentralbanken in diesem Jahr. Am Mittwoch wird die Fed beginnen, am Donnerstag folgen Schlag auf Schlag die SNB und die EZB. Zinserhöhungen werden keine mehr erwartet.

Im Fokus

In dieser Woche folgt der letzte Reigen der Zinsentscheide der Zentralbanken in diesem Jahr. Am Mittwoch wird die Fed beginnen, am Donnerstag folgen Schlag auf Schlag die SNB und die EZB. Zinserhöhungen werden keine mehr erwartet. Vielmehr werden die Analysten aus den Beurteilungen der geldpolitischen Lage herauslesen wollen, wann die Zinsen wieder sinken. Die Zentralbanker werden davor warnen, dass die Risiken bei der Inflation nach oben und nicht nach unten verteilt sind. Sie werden davon sprechen, dass es noch zu früh sei, an der Zinspolitik etwas zu ändern und dass man mit Zinssenkungen noch lange zuwarten werde. Ob die Finanzmärkte ihnen zuhören, ist eine andere Frage, wenn man die an den Märkten eingepreisten Erwartungen von raschen und starken Zinssenkungen anschaut. Wir sind wie die Zentralbanker auch der Meinung, dass rasche Zinssenkungen nicht nötig und damit auch nicht wahrscheinlich sind. Zinserhöhungen stehen aber nicht mehr zur Debatte. Daher lohnt sich ein Blick zurück auf die erste Etappe im aktuellen Zinszyklus.

Die Zentralbanken haben die Inflationsgefahr unterschätzt, das ist keine Frage. Die meisten, die jetzt mit dem Finger auf sie zeigen, übrigens auch. Ob die Inflationsraten weniger stark gestiegen wären, wenn die Zinserhöhungen ein Jahr früher angefangen hätten, ist alles andere als sicher. Der Inflationsschub wurde nicht durch die expansive Geldpolitik der letzten Jahre ausgelöst, sondern durch die in ihrem Ausmass einmaligen Fiskalprogramme der Staaten während der Corona-Pandemie. Diese haben zur Nachfrage-Explosion nach dem Ende der Lockdowns geführt. Dass diese Nachfrage auf ein durch die Lieferkettenprobleme eingeschränktes Angebot traf, hätte auch durch eine restriktive Geldpolitik nicht verhindert werden können. Das gleiche gilt für den Anstieg der Energiepreise nach dem Ausbruch des Krieges in der Ukraine. Nach dem verschlafenen Start haben die Zentralbanken die Zinsen aber konsequent erhöht. Die Fed hat den Leitzins innert sechzehn Monaten um mehr als 5% angehoben. Das gab es letztmals 1980. Die SNB hat den Leitzins in einem Jahr um 2.50% erhöht. Das ist für ihre Verhältnisse viel in kurzer Zeit. Das geht etwas vergessen, weil der Zins mit 1.75% tiefer ist als bei früheren Zinszyklen. Beim letzten Zinserhöhungszyklus verteilte die SNB die gleiche Zinserhöhung auf drei Jahre. Nach anfänglichem Zögern hat auch die EZB kräftig an der Zinsschraube gedreht. Die restriktive Geldpolitik zeigt nun Wirkung. Die Konjunktur schwächt sich wie gewünscht ab, ohne dass es bisher zu einem starken Wirtschaftseinbruch geführt hat. Die Ausnahme ist Deutschland, wobei dort weniger die Geldpolitik als die strukturellen Probleme und die Energieabhängigkeit der deutschen Industrie der Treiber sind. Das Momentum bei der Inflationsentwicklung konnte dagegen gebrochen werden. Die Inflationsraten sind, zugegeben auch dank der Mithilfe wieder tieferer Energiepreise, deutlich gesunken. Die erste Etappe des Zinszyklus, der Weg nach oben, hat holprig begonnen, aber ein überzeugendes Ende gefunden.

Herausfordernd wird die zweite Etappe. Im Unterschied zu der Schweiz sind die Zinsen in den USA und in der Eurozone auf einem Niveau, welches für die Wirtschaft auf Dauer zu hoch ist. Die Zinsen müssen daher im nächsten Jahr in diesen Regionen nach unten genommen werden. Die Markterwartungen diesbezüglich sind aber zu hoch. Diese zu zügeln, ohne dass es zu Verwerfungen an den Finanzmärkten kommt, die sich negativ auf die Realwirtschaft auswirken, ist eine kommunikativ schwierige Aufgabe. Wenn es gelingt, die Zinsen rechtzeitig wieder zu senken, bevor die Wirtschaft zu stark gebremst wird, ohne neue Inflationsängste zu wecken, weil die Geldpolitik zu expansiv sei, dann können wir den Zentralbanken auch für die zweite Etappe ein gutes Zeugnis ausstellen.

Aktienmärkte

US-Aktienmärkte
Dow Jones: +0.36%, S&P500: +0.41%, Nasdaq: +0.45%

Europäische Aktienmärkte
EuroStoxx50: +1.11%, DAX: +0.78%, SMI: +0.95%

Asiatische Märkte
Nikkei 225: +1.35%, HangSeng: -1.57%, S&P/ASX 200: +0.06%

Das Augenmerk der Börsianer liegt weiter auf den Zinsen. Im Zweifelsfalle werden Konjunkturdaten und Aussagen von Mitgliedern der Zentralbanken so interpretiert, dass die Zinsen sinken müssen. Der S&P 500 legte letzte Woche 0.21% zu. Die europäischen Aktien stiegen 2.37%, während der Swiss Performance Index die Woche mit einem Plus von 1.45% abschloss.

Noch im Oktober waren die Optimisten an den Aktienmärkten deutlich in der Minderheit. Dieser Monat war mit einem Minus von gut 2% im S&P500 und 5% im SMI sehr schwach. Mit dem Monatswechsel in den November drehte der Wind. Nun konnten die Optimisten wieder das Zepter übernehmen. Die Aktienmärkte zeigten eine signifikante Gegenbewegung. Der S&P500 hat den Kursrückgang seit September wettgemacht. Weniger gut lief es für den SMI. Dieser legte zwar auch zu, blieb aber im internationalen Vergleich zurück und konnte das Minus vom September und Oktober nicht aufholen. Dass der defensive Schweizer Markt zurückliegt, zeigt, dass zyklische Werte und Sektoren stärker gesucht sind. Dies ist ein klares Zeichen für die Stärke der Optimisten. Der Ölpreis signalisiert keinen Angebotsstress und notiert trotz Förderkürzungen durch Saudi-Arabien und dem Konflikt im Nahen Osten tiefer. Diese Entwicklung wirkt sich auf die allgemeine Stimmung an den Märkten positiv aus. Ebenfalls scheint die Inflationsentwicklung „gezähmt“. In den USA glitt die Inflationsrate zurück, ebenso wie in der Eurozone. In der Schweiz blieb sie unter dem angestrebten Niveau der SNB von 2% stabil. Dieser Inflationstrend hat auf der Zinsseite für Bewegung gesorgt und die Erwartungen verändert. Die Notenbanken sind am Ende ihres Zinserhöhungszyklus angekommen. Die Diskussion um Zinssenkungen wird die Aktienmärkte nun positiv beeinflussen.

Kapitalmärkte

Renditen 10 J: USA: 4.243%; DE: 2.276%; CH: 0.791%

Die besser als erwartet ausgefallenen Arbeitsmarktdaten in den USA haben den Zinseuphorikern einen leichten Dämpfer versetzt. Allzu lange werden sie sich aber nicht grämen. Die Stimmung ist anhaltend in Richtung «die Zinsen müssen auf tiefe Werte sinken» ausgerichtet. Ob sich nach den Sitzungen der Zentralbanken daran etwas ändert, werden wir sehen. Wahrscheinlich braucht es mehr als Warnungen der Herren Powell und Jordan vor zu hohen Erwartungen.

Währungen

US-Dollar in Franken: 0.8798
Euro in US-Dollar: 1.0766
Euro in Franken: 0.9473

Der US-Dollar hat sich von seiner Schwäche in der Vorwoche erholt. Dafür kam der Euro unter Druck, nachdem sich EZB-Direktorin Isabel Schnabel positiv über die Inflationsentwicklung geäussert hat. Wer hat noch nicht und wer will noch mal, scheint momentan die Devise an den Währungsmärkten zu sein.

Rohstoffmärkte

Ölpreis WTI: USD 71.72 pro Fass
Goldpreis: USD 1’999.24 pro Unze

Am Freitag konnte der Fall des Ölpreises gebremst werden. Seit Ende September ist er um fast 30% gesunken. Während Saudi-Arabien bemüht ist, die Opec-Mitglieder für tiefere Förderquoten zu überzeugen und bei der Stange zu halten, überschwemmen die Amerikaner den Markt mit ihrer Öl-Produktion.

Wirtschaft

USA: Non Farm Payrolls (November) letzte: 150’000; erwartet: 185’000; aktuell: 199’000
USA: Arbeitslosenrate (November) letzte: 3.9%; erwartet: 3.9%; aktuell: 3.7%

Der Arbeitsmarkt in den USA schwächt sich ab, der erwartete Einbruch ist aber nicht zu sehen. Die Zahl der neuen Stellen hat im November stärker zugenommen als in den Vormonaten und die Arbeitslosenrate ist gesunken. Dazu hat auch das Ende des Streiks der Mitarbeiter in den Automobilwerken beigetragen. Die Löhne sind dabei stärker gestiegen als erwartet. Das ist nicht das Umfeld, welches die Fed zu raschen Zinssenkungen zwingt.

Thomas Stucki

Leiter Investment Center
Stauffacherstrasse 41
8021 Zürich
Ansicht vom Gebäude der Niederlassung der St.Galler Kantonalbank in Zürich